近期TF的IRR

自5月开始，TF合约的基差大幅走低，IRR一路走高，同时持仓量不断上涨，截至6月27日，主力合约1709的持仓量近4.9万手，IRR近4%。
近期IRR的走势如下图所示：

问题在于TF为何会走出这样的走势。
往年IRR高位的原因主要在于投机的方向，市场投机看多时QH价格被推高，IRR走高。这次出现显著的不同，目前投机主力在10年合约，虽然近几月10年合约的基差也一路走低，但这一个多月以来10年合约的IRR持续低于5年合约，5年合约出现明显的期现套利机会，而10年合约并未有持续的套利空间。
究其原因，这次5年合约相对走高很大程度上源于近2个月以来GZ收益率曲线的极端形态，如下图所示，10年GZ与5年GZ利差在4月中旬至5月中旬一个月期间持续走低，利差破了10多年以来的历史极值1.5bp，最低一度达到-6bp。同时，上图中可见，在这个期间TF的IRR从2%一路上行至4%。因此，初步推测可以得到结论，TF的IRR如此高有两方面原因，
1）倒挂形态下，做多理应优先使用TF品种，虽然5年久期短，但TF同时具备保证金优势，做多的性价比更高。
2）倒挂形态下，不少投资者进行跨品种交易做陡收益率曲线，买入TF卖出T。这也是为何T IRR受到压制的部分原因。

那么，问题来了，后续TF的IRR走势将如何演变。
最大可能的一种路径：国债收益率曲线确实变陡，做陡曲线的头寸逐步离场，此消彼长下，TF的IRR回到与T相近的水平。今后IRR的绝对水平，期现套利空间回到取决于市场投机情绪的路上。